Wykup inwestora (FUNDUSZU) przez założyciela

Podczas negocjacji zapisów term-sheet (listu intencyjnego) czy umowy inwestycyjnej, iż przedsiębiorcy pytają o możliwość wykupu inwestora (funduszu Private Equity czy Venture Capital).

Najczęściej ma to miejsce podczas analizy zapisów dotyczących drag along i prawa pierwokupu czy pierwszeństwa.

Przedsiębiorcy chcą wiedzieć czy istnieje możliwość, aby w term-sheet zapisać klauzulę regulująca wykup inwestora (funduszu).

Oczywiście, jako „uzasadnione” wynagrodzenie inwestora za poniesione ryzyko przedsiębiorcy proponują wynagrodzenie. To wynagrodzenie bazuje na określonej stopie zwrotu z zainwestowanego kapitału, uwzględniającą premię za ryzyko.

Wysokość proponowanego przez przedsiębiorcę „oprocentowania” zainwestowanego kapitału w skali roku waha się zazwyczaj od kilkunastu do dwudziestu kliku procent.

W takim modelu, założyciel miałyby prawo (opcję) do wykupu inwestora (fundusz Private Equity czy Venture Capital). Taki wykup inwestora następowałby poprzez żądanie sprzedaży czy umorzenia udziałów należących do inwestora w dowolnym czasie po z góry ustalonej cenie.

Inwestor musiałby się liczyć z tym, iż jego decyzyjność w zakresie wyboru ścieżki wyjścia kapitałowego byłaby ograniczona. Oznaczałoby to również brak wpływu na stopę zwrotu z inwestycji,

Z punktu widzenia inwestora PE czy VC, brak kontroli nad sposobem wyjścia oznacza wysokie ryzyko związane z osiągnięciem zysków wyższych niż kwota określona w umowie inwestycyjnej.

Z tego powodu, inwestorzy, a szczególnie fundusze Private Equity i Venture Capital, praktycznie nigdy nie zgadzają się na udzielenie przedsiębiorcom takiego prawa do wykupu inwestora.

Fundusze, rozliczają zwrot z inwestycji całego portfela inwestycyjnego, a nie jednego projektu.

.

Wykup funduszu PE czy VC trudny do wynegocjowania

Inwestor PE/VC musi założyć, że w przypadku sukcesu biznesowego firmy, założyciel skorzystałby z opcji wykupu inwestora (funduszu), ponieważ oferuje mu ona najwięcej korzyści.

Wykup inwestora umożliwiałby założycielowi szeroką decyzyjność w zakresie wyboru kierunków rozwoju niż wtedy, gdy wspólnikiem jest inwestor.

Takie prawo dawałoby właścicielowi firmy również znaczą przewagę w ewentualnych sporach czy negocjacjach pomiędzy nim a funduszem Venture Capital czy Private Equity.

Inwestor nie miałby żadnej pewności, czy będzie mógł zrealizować wyjście kapitałowe w najkorzystniejszej dla siebie formie. Chodzi tu przede wszystkim o transakcję sprzedaży firmy inwestorowi branżowemu lub sprzedaży akcji poprzez giełdę.

Skorzystanie z prawa do wykupu inwestora umożliwiałoby uzyskanie tylko ustalonego zwrotu z kapitału i utratę szansy ma wyższe potencjalne zyski.

Prawo do wykupu funduszu powodowałoby, iż inwestycja kapitałowa zamienia w pożyczkę ze spłatą balonową. W takiej „pożyczce” kapitał i „odsetki” są płatne na końcu okresu finansowania.

.

Wykup inwestora ogranicza zwrot z portfela

Inwestorzy przyjmują szerszą perspektywę inwestycyjną niż założyciele, których interesuje wyłącznie własny projekt.

Fundusze nie biorą pod uwagę wyłącznie zwrotu na konkretnym projekcie, jak to robią przedsiębiorcy. Odnoszą się oni łącznie do wszystkich projektów, w które zainwestowali (podejście portfelowe).

Źródłem tego podejścia są doświadczenia branżowe, które wskazują, iż niewiele projektów kończy się pełnym sukcesem.

Większość projektów kończy się całkowitym niepowodzeniem czy odzyskaniem zainwestowanego kapitału lub też zrealizowaniem niewielkiego zysku.

Statystyki dotyczące ścieżek wyjścia inwestorów VC z inwestycji przedstawiłem w Wyjście z inwestycji Private Equity czy Venture Capital (EXIT).

W podejściu portfelowym, zysku z inwestycji w projekty, które zakończyły się pełnym sukcesem, nie rozpatruje się indywidualnie, ale w skali całego portfela.

Ten zysk musi „pokryć” wartość strat, które poniósł inwestor w innych inwestycjach.

Z tego powodu, inwestorowi zależy na tym, aby zysk osiągnięty w ramach wyjścia z inwestycji był maksymalizowany i nie występowały w tym zakresie żadne ograniczenia.

Dlatego też, prawo do wykupu inwestora Venture Capital czy Private Equity jest trudne do wynegocjowania w umowie inwestycyjnej.

Prawo funduszu VC / PE do wykupu czy umorzenia

Jak pisałem powyżej, fundusze VC praktycznie nigdy się nie zgadzają na przyznanie założycielowi prawa do wykupu.

Sami jednak bardzo często oczekują przyznania im prawa do żądania umarzania posiadanych przez nich udziałów przez spółkę.

Inwestorzy starają się zabezpieczyć swoją pozycję w sytuacjach, gdy przeprowadzenie preferowanego przez nich wyjścia kapitałowego nie jest możliwe.

Przykładowo, założyciel nie zawsze będzie zainteresowany wyjściem kapitałowym, a w tym wejściem inwestora branżowego czy wejściem na giełdę.

Sprzedaż firmy inwestorowi branżowemu to często konieczność rozstania się założyciela z firmą.

Wbrew pozorom, nie każdy założyciel jest na to gotowy.

Założyciel może preferować funkcjonowanie na rynku prywatnym (pozagiełdowym). Rynek ten zapewnia większą swobodę decyzyjną w zakresie działań operacyjnych, finansowych, inwestycyjnych i strategicznych.

Zagwarantowane w umowie inwestycyjnej środki przymusu, którymi inwestor może się posłużyć względem przedsiębiorcy, nie są zazwyczaj wystarczające.

W praktyce, inwestor bardzo rzadko jest w stanie przeprowadzić transakcję wyjścia kapitałowego bez wsparcia takiego procesu przez założyciela.

Warto dodać, iż skorzystanie z prawa do wykupu funduszu Venture Capital ma sens tylko wtedy, gdy w spółce istnieje nadwyżka gotówki lub istnieją możliwości pozyskania gotówki w postaci długu.