CAP TABLE (struktura udziałowa) mówi o przyszłości

Struktura udziałowa, czyli capitalization table lub, w skrócie, cap table, to zestawienie, które przedstawia listę wspólników (udziałowców) startupu wraz liczbą udziałów, głosów i wielkością pakietu w procentach.

W przeciwieństwie do “tradycyjnej” struktury udziałowej, cap table powinna koncentrować się na przyszłości.

Taką capitalization table przedstawia się inwestorowi VC w procesie pozyskiwania kapitału przez startup.

Co powinna zawierać struktura udziałowa (cap table)?

Na wczesnym etapie (pre-seed czy seed) cap table może wynikać z dokumentów korporacyjnych, umów, a także z uzgodnień nieformalnych.

Do dokumentów korporacyjnych firmy należą przede wszystkim uchwały Zgromadzenia Wspólników czy Rady Nadzorczej w spółce z ograniczoną odpowiedzialnością.

Umowy czy uzgodnienia nieformalne, które mogą się odnosić do przydzielenia udziałów, to między innymi umowy z pracownikami, doradcami czy parterami biznesowymi.

Struktura udziałowa powinna uwzględniać również informacje dotyczące opcji na udziały czy obligacji (pożyczek) zamiennych na udziały. Takie opcje na udziały mogą bazować na option pool, który stanowi podstawę programu opcyjnego skierowanego do pracowników, konsultantów czy nawet partnerów spółki.

Ze względu na warunkowy charakter opcji na udziały warto przedstawić zestawienie uzupełniające w cap table. Takie zestawienie powinno zakładać realizację wszystkich opcji i emisję wszystkich udziałów.

Mówi się wtedy, iż udziały są „fully diluted”, czyli w wolnym tłumaczeniu „udziały w pełni rozwodnione”.

Wraz z kolejnymi rundami inwestycyjnymi, struktura udziałowa staje się coraz bardziej formalna. Oznacza to, iż jako materiały źródłowe dla capitalization table coraz bardziej przeważają dokumenty korporacyjne.

Dzieje się tak głownie ze względu na różnice w prawach przypisanych do poszczególnych emisji udziałów obejmowanych przez kolejne grupy inwestorów.

Kolejne rundy inwestycyjne powodują również to, iż struktura udziałowa startupu staje się coraz bardziej skomplikowana.

Capitalization table należy regularnie aktualizować ze względu na między innymi na:

  • wygasanie opcji (np. odejście pracownika czy doradcy)
  • rezygnację z konwersji obligacji przez inwestora.
  • odejście ze sartupu jednego z założycieli
  • nie dojście do skutku jednej z transz finansowych w ramach rundy inwestycyjnej ze względu na brak realizacji kamieni milowych przez startup.

Inwestora interesuje „realna” capitalization table

Inwestora Venture Capital interesuje nie to, co znajduje się w dokumentach spółki złożonych w KRS, ale faktyczna (realna) struktura udziałowa (capitalization table) w startupie.

Struktura udziałowa startupu powinna obejmować również różne nieformalne uzgodnienia z pracownikami, doradcami, parterami biznesowymi, inwestorami dotyczące udziałów itp.

Capitalization table można przedstawić inwestorowi również wtedy, gdy:

Taka struktura udziałowa odzwierciedla wtedy przyszłą sytuację w startupie.

W przypadku wielu startupów struktura udziałowa jest bardzo uproszczona. Obejmuje ona zazwyczaj udziały z takimi samymi prawami do głosu, czyli:

  • najczęściej 1 udział = 1 głos na Zgromadzeniu Wspólników.

Struktura udziałowa (capitalization table) w materiałach dla inwestora

Struktura udziałowa, czyli capitalization table, nie jest obligatoryjnym elementem teasera inwestycyjnego.

Według mnie, informacja o cap table nie jest szczególnie istotna na wstępnym etapie poszukiwania inwestora. Ze względu na ograniczoną długość i skrótowość teasera inwestycyjnego można ją pominąć.

Na etapie wstępnej selekcji, inwestora VC interesuje przede wszystkim sam projekt, czyli między innymi produkt, przewagi konkurencyjne, klienci czy rynek.

Struktura udziałowa powinna zostać z pewnością przedstawiona na pierwszym spotkaniu z inwestorem. Na tym etapie, inwestora najczęściej zadowolą informacje o wielkości procentowej poszczególnych wspólników w startupie.

Szczegółowe informacje dotyczące capitalization table będą miały istotne znaczenie na etapie due diligence, czyli po pierwszym lub drugim spotkaniu założycieli z inwestorem.

Znaczenie cap table dla inwestora VC

Z punktu widzenia inwestora VC, struktura udziałowa ma kluczowe znaczenie przy podejmowaniu decyzji o wejściu kapitałowym (inwestycji). Inwestor dokonuje analizy struktury udziałowej w startupie na podstawie przeprowadzonej wyceny firmy.

Capitalization table (struktura udziałowa) umożliwia inwestorowi zrozumienie czy założyciele będą mieli wystarczającą motywację, aby rozwijać firmę po inwestycji.

Dla inwestora istotne jest to, aby kluczowi założyciele startupu posiadali pakiety udziałów, które będą ich wystarczająco motywować.

Analiza cap table powinna mieć miejsce po przeprowadzeniu większości analiz due diligence. Na tym etapie inwestor powinien mieć już wystarczajace inormacje kto jest najbardziej istotny dla dlaszej budowy firmy.

Po due diligence, inwestor może zdecydować o wzmocnieniu motywacji w postaci udziałów dla części założycieli, których uzna za kluczowych.

Inwestor może również uznać, iż założyciel czy założyciele wymagają wsparcia w zakresie kompetencji. W takim przypadku inwestor może dołączyć do zespołu kolejną osobę i wynagrodzić ją pakietem udziałów w startupie.

Inwestor może też uznać, iż pozycja niektórych członków zespołu nie jest kluczowa. W rezultacie inwestor proponuje zmniejszenie pakietu udziałów tych osób w nowej strukturze udziałowej.

Takie propozycje dotyczące “zaktualizowanej” cap table, inwestor przedstawia założycielom startupu zazwyczaj w term-sheet.

Na potrzeby pozyskania inwestora warto przygotować strukturę udziałową w arkuszu kalkulacyjnym, na przykład Excelu.

Dzięki temu, na bieżąco można analizować zmiany w strukturze udziałowej, a w tym wpływ na rozwodnienie kapitału, w zależności od:

praw inwestora ograniczających jego rozwodnienie w kapitale zakładowym.